森馬服飾：休閑服和童裝領域的雙龍頭企業(yè)

　　公司是國內的多品牌服飾企業(yè),專注于休閑服飾和兒童服飾的經營,同時駕馭兩個不同領域的品牌且均取得地位在目前的服飾行業(yè)中十分罕見。公司是典型的輕資產企業(yè),目前擁有森馬休閑服飾和巴拉巴拉兒童服飾兩大知名品牌。以2008年度的終端銷售收入計算,公司的森馬品牌為國內第二大休閑服飾品牌(是美邦),巴拉巴拉品牌為國內大兒童服飾品牌。

　　公司近年來業(yè)績保持持續(xù)高速增長,盈利能力也呈現快速上升態(tài)勢。2007——2010年公司收入和盈利的年復合增長率分別高達51%和88%。

　　公司擁有六大核心競爭力:1)兩大品牌的先發(fā)優(yōu)勢明顯2)成功的多品牌運作平臺3)優(yōu)良的產品研發(fā)設計能力4)強大的營銷渠道拓展能力,2007——2010年森馬和巴拉巴拉的渠道年符合增長率分別為25%和45%。5)獨特的諧共贏經營理念6)高效的供應鏈管理能力。

　　青春休閑服市場空間巨大,公司作為排名第二的龍頭企業(yè)未來市場份額有進一步上升空間。根據中國紡織規(guī)劃研究會的預計,到2012年我國青春休閑服的零售總額將達到4653億元,行業(yè)空間巨大。根據Euromonitor的市場分析數據,2008年行業(yè)前六大品牌的合計市場占有率為5.23%,比2003年提高了2.48個百分點,行業(yè)呈現出向優(yōu)勢品牌集中的趨勢。

　　國內童裝市場蒸蒸日上,公司作為領導品牌未來有望分享行業(yè)和市場份額提高帶來的雙重增長。根據Euromonitor的市場分析數據,預計2009-2013年,3-12歲的童裝市場將保持9.57%的年復合增長率,至2013年,市場規(guī)模將達到1085億元。同時,童裝市場也呈現出市場份額向優(yōu)勢品牌集中的趨勢,2008年行業(yè)前六大品牌銷售額合計比重為3.31%,比2003年提高了1.97個百分點。

　　公司本次擬發(fā)行7000萬股,募集資金主要用于渠道擴張(購買63家店鋪,包括直營店和合作加盟店)和信息化建設項目。

　　我們認為公司未來3年業(yè)績的增長仍主要來自于渠道的快速擴張和單店效益的提升。上市將進一步加速產業(yè)鏈上下游資源向公司的集中,強化公司在兩個子行業(yè)中的地位。

　　我們預計公司2011——2013年的每股收益分別為2.25元、3.29元和4.68元,未來三年盈利的復合增長率在46%左右�？紤]到公司的質地、未來三年盈利的復合增長率以及可比公司估值等因素,我們認為給予公司2011年35-40倍PE較為合理,對應的合理股價區(qū)間為78.75元——90元,再考慮新股申購給予25%左右的折價,對應合理價格區(qū)間在59元-68元之間。

　　風險提示:以加盟為主的快速擴張方式對渠道和品牌控制能力的影響,更多與公司類似經營模式的休閑品牌未來可能涌入資本市場對子行業(yè)競爭態(tài)勢的沖擊等。